经济观察网 记者 胡群 历时半年之久格力电器（000651.SZ）混改的“连续剧”终于迎来了大结局。12月2日，珠海格力电器股份有限公司（以下简称“格力电器”）发布公告，格力集团与珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“珠海明骏”）已正式签署《珠海格力集团有限公司与珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）关于珠海格力电器股份有限公司15%股份之股份转让协议》（以下简称“《股份转让协议》”）。珠海明骏将从格力集团手中接下格力电器902，359，632股A股流通股，占格力电器总股本的15%，正式成为格力电器第一大股东。而珠海明骏主要投资人正是高瓴资本。

　　公告指出，此次交易完成后，格力电器会变更为无实际控制人，并且珠海明骏相关方与格力电器管理层均承诺将不谋求上市公司实际控制权。

　　经典市场治理结构

　　何为无实控人结构？

　　根据证监会《上市公司收购管理办法》相关规定，企业无实际控制人需要至少同时满足以下条件：公司不存在持股50%以上的控股股东；不存在可以实际支配上市公司股份表决全超过30%的投资者；不存在通过实际支配公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任的投资者；不存在一起可实际支配的公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响的投资者。

　　为维护管理层稳定，促进格力电器混改平稳进行，珠海明骏此前已以受让意向书书面邀请的形式向格力电器管理层提出合作邀请，公告显示，格力电器管理层已接受珠海明骏邀请，格力电器管理层以其投资实体珠海格臻投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“格臻投资”）与珠海明骏正式签署合作协议，并且获得了珠海明骏上层权益持有人（珠海高瓴、HH Mansion和Pearl Brilliance）让渡的相关权益。协议约定，在上市公司董事席位上，珠海明骏将可以向格力电器提名三名董事候选人，珠海高瓴、Pearl Brilliance、格臻投资将各提交一名董事候选人，并应保持其中的至少两名董事候选人为格臻投资认可的人士。

　　公开资料显示，珠海高瓴、HH Mansion均为高瓴资本旗下公司；而Pearl Brilliance的股东懋源投资则是高瓴资本引入的参与此次交易的合作伙伴，具有较为丰富的国企混改经验。

　　具体到格力电器而言，由于格力电器除深港通（陆股通）外的前三大股东将分别为：珠海明骏（持股15%）、京海担保（持股8.91%）、格力集团（持股3.22%），股权结构相对比较分散。交易完成后，上市公司任一股东实际可支配的上市公司表决权份额均无法对上市公司股东大会决议产生重大影响。任一股东依其可实际支配的上市公司股份表决权，无法控制上市公司的重大经营决策，亦无法决定上市公司董事会半数以上成员的选任。本次交易后，珠海明骏有权提名格力电器的三名董事，无法达到格力电器董事会人数的二分之一以上。没有股东或投资人能够实际支配上市公司股份表决权决定公司董事会半数以上成员选任，即无法控制上市公司董事会。因此，结合本次权益变动后上市公司的股权结构及董事会席位安排，上市公司在本次交易完成后无控股股东和实际控制人。

　　无实际控制人被广泛认为是保障企业稳定，且实现长治久安的理想化的现代企业治理结构。由于股权的高度分散，无实际控制人结构使得公司股东之间可以相互制衡，避免了企业大股东“一言堂”。目前，多数采用“无实控人结构”的公司股东大会、董事会、监事会和经营管理层运作相对规范，内控制度健全且运行良好，股权及控制结构一般不会影响到公司治理的有效性。也正因为如此，无实际控制人的情况在成熟市场比较常见。在国外，IBM、可口可乐等公司，股权结构非常分散，但公司治理结构规范，具有较高的投资价值。

　　随着国内资本市场的不断成熟，无实控人结构的企业正在增加。据统计，目前A股上市企业已有200多家采用了无实控人结构，且多数企业都因这种管理结构的开放包容性，保持了源源不断的活力和创新能力。其中不乏云南白药、中兴通讯、TCL、中国平安等企业。比如在2017年云南白药变更为无实控人结构后，推动企业混改的深化和市场化，也为云南白药建立了市场化导向的公司治理和决策机制。

　　市场反应积极

　　事实上，在此之前，已有多名分析人士认为，由于国企混改的一个重点需求就是希望通过管理层结构升级优化来激发企业的活力，避免单一势力过分操控企业运营而影响企业竞争力。因此，作为推动了多家企业完成现代化管理的投资机构，高瓴资本此次入主后，引入这一结构将更有利于格力电器的管理结构优化和长远发展。

　　按照此前8月13日格力发布的《关于控股股东拟协议转让公司部分股份公开征集受让方的公告》显示，公告披露的公开征集方案，意向受让方应有利于提升上市公司质量，维护公司持续健康发展，且要求意向受让方提出维护管理层稳定的具体措施及未来与管理层合作的具体方案。在入主后即采用无实控人结构这一方案，无疑是高瓴履行公告内容的重要一步。

　　长期关注国企改革的专家李锦认为，无实际控制人实际上是经营权控制在企业家手中，通过市场化方式，不断优化治理结构，释放企业活力。这实际是一种企业治理模式，一种全新试验已在中国市场面前出现，值得观察。

　　国务院国资委研究中心研究员周丽莎表示，国企混改的关键是公司治理的优化，甚至是检验混改成效的重要标准。此次格力电器混改，第一大股东珠海明骏，通过创新机制设计，在董事会席位上，尊重企业家，遵循市场化原则，推动中长期激励机制，实现了管理层和员工利益与企业利益相绑定，通过“混产权”，实现了“改机制”，优化企业治理结构、激发企业活力。此次新晋大股东主动通过“无实际控制人”股权结构，推动公司治理机制改革的创新尝试。

　　相对于市场人士专业分析，资本市场反应则更为积极。截止12月3日中午收盘，珠海格力上涨3.90%。

　　格力混改的公告发布后，股民在雪球、股吧等平台反应热烈，大多对上市公司治理结构的变化表达了“欢呼”。有股民表示，方案出来后还是有点小惊喜，控制权、董事会、管理层股权激励等等内容，让格力完全有望成为现代化治理结构的公司，这能让格力优秀的管理和企业文化更好的延续下去。从高瓴的态度来看，张磊是真正从企业的长远发展来考虑的，是本着和格力长期共同成长的姿态办这个事的，很大气。

　　中信证券研报称，格力电器股改终落地，方案整体略超预期。转让方案设计非常巧妙地保证了核心管理层的重大利益，并且与未来公司经营表现、市值表现高度一致，且实现无实际控制人主体，后续二级市场回报更加灵活。虽尚未公告后续具体合作方案的业务细节，但参照高瓴过往经历以及即将到来的大额股权激励，长期看好公司股价表现。

　　中金公司报告表示，格力电器国企混改落定，有助于改善公司治理结构，公司分红率有望恢复至历史较高水平，估值有望提升。转让价格每股46.17元，比底价高4.5%，比当前市价折让20%。交易妥善安排管理层利益，实现权利制衡。维持跑赢行业评级和目标价71元，较当前股价有23%的上行空间。

　　如此利好刺激下，格力电器股票今日开盘逆势大涨超过3%。更重要的是，通过无实控人设计，格力电器治理结构优化迈出重要一步，在一个新的更加市场化、权责分明的公司治理机制下，相关各方有望发挥各自优势，助推格力电器在多元化、国际化方向上持续快速发展。因此，如果说高瓴和格力电器的合作是拉开了“国企混改3.0”的序幕，无实控人结构的引入无疑为这一序幕开了个好头。